张翎:结构性牛市可期 四条件挑选成长牛股
来源: 发布时间:  2021-04-19

对整体经济乐观

  私募排排网:您对目前的经济形势怎么看?

  张翎:我们还是比较乐观的,关键是下行趋势已经被逆转,过去两年,也就是2011年到2012年,流动性紧缩和经济结构调整导致整个经济趋势向下,目前我们通过经济数据来看,下行趋势已经结束了,至于往上怎么走,能走多高,这些我们还不知道,但下行趋势结束后市场信心恢复了,然后伴随着大家对整体经济的乐观,随着调控政策的辅助,未来一年经济格局应该是很明确的。

  未来十年房地产不再是投资品

  私募排排网:您怎么看房地产回暖和房地产调控?

  张翎:房地产行业未来十年和过去十年最大的差别在于,过去十年房地产是一个投资品,未来十年房地产不再是投资品,我觉得现在政策调控的方向就是通过增加房地产交易和持有的成本,来抑制非理性的需求。有可能今后房地产是涨的,但是资金并不一定就会流向房地产,因为房地产流动性会因为银行的一些抑制政策,甚至包括持有的税收、交易佣金等流通环节中的成本越来越高,导致房地产不再成为热钱冲击的市场,我觉得现在的政策正朝着这个方向在努力。

  私募排排网:您觉得现在的房价处于一个什么样的水平?

  张翎:房价什么水平,关键看如果把这个市场非理性的或者投机性的需求剔除掉,那么房价大的趋势应该是平缓的。在中国,一线城市的城镇化过程已经结束了,从人口方面的需求来看,出生率持续往下,过去的房价是刚性需求叠加了投资需求和通货膨胀,但是未来十年把投机和通胀这块去掉,仅仅靠刚性需求来支撑的话,房价应该是很平缓甚至向下的。

  2500点以下是中长期底部区域

  私募排排网:您对当前市场怎么判断?

  张翎:我们明河投资更看重长期趋势,通常不做短期行情和选时的判断。我们的风格就是集中持有深度研究的成长股并长期保持稳定的仓位,决不会因为明年一季度有行情,我进去做一把就跑,这不是我们的风格。我们的投资思路简单而清晰,就是看有没有好的公司,好公司目前这个价格值不值得我们去投资。

  我们只在一种情形下选时,就是一个公司的市值按照常识判断,出现明显高估的时候,就像2010年4季度,那时候小盘股涨到六七十倍,出现了显著性的泡沫,这个时候我们会回避,会把仓位降到很低。一般情况下,特别是今年2500点以下,很多股票估值都处于历史性的低位,我们当然是坚持持有,因为买入和持有便宜的好公司本来就是我们求之不得的事。

  我做了很长时间的基金经理,觉得能一直看对短期行情是很难的,而且我自己也不认为能同时做好二件事情,如果你做企业研究的同时再去抓短期行情,可能到头来两头落空。

  私募排排网:判断个股极端偏高的时候,是否也做整体估值的判断?

  张翎:整体的估值跟个股的估值也是同步的,不可能你手里的股票估值很低而整体估值很高,这样的可能性很小,比如07年的时候,很多好的股票都是70-80倍,周期股也有30-40倍,这种就是违背了常识,这种风险是可以判断的。

  当然我们也不是去赌点位,不管你1900是底还是1600是底,我们一定会在我们认为便宜的时候慢慢介入,过去二年我们的仓位一直保持在80%左右。

  私募排排网:这种策略应该是基于一个长期的判断吧?

  张翎:那肯定是,如果经济长期萧条那我肯定不持有股票,或者说成长股都已经进入尾声了,那我也肯定不会持有高仓位。我们之所以一直保持较高的成长股配置,就是基于对中国经济长期乐观的判断。我们觉得未来十年最大的机会还是在一些成长性的企业,特别是一些中下游的企业,消费、民生、内需、新兴产业,这些行业未来十年有大的机会。

  私募排排网:现在的市场从3000点下来也跌了二年了,你们在策略上会有什么变化?

  张翎:当时在3000点的时候我们仓位是很轻的,因为当时我们所选择的成长股估值很高,当跌到2500点以下的时候,我们开始慢慢加仓,我们也不知道会跌到2500还是2000点,但我们长期看好的公司在2012年25倍左右的时候,我们是完全可以接受的,我们之所以愿意承担一些短期损失,正是因为通过长期研究和跟踪,买的公司是值得放心的,所投资的股票即使由于系统风险原因造成的亏损也是短期损失而已。

  的确,勇于在市场左侧介入就是会马上面临损失,但是谁能聪明到每次逃顶抄底无一疏漏呢?回想我过去二十年在股市中赚到的钱,基本都是通过买入并持有赚来的。追涨杀跌,的确有时候能短期贡献一些利润,但和我持有的三五年的大牛股所获得的利润相比,实在是太有限了。所以深度研究和精选公司是我总结下来最放心的投资策略,我一直高仓位,就是对自己跟踪三五年下来的企业有信心,而且从表现来看,虽然我仓位一直很重,但波动也远远小于市场。

  私募排排网:您更倾向于认为目前就是一个底部区域?

  张翎:对,我们认为市场在2500点以下肯定就是一个中长期的底部区域。

  结构性牛市可期

  私募排排网:市场认为未来五年或者十年,传统产业将被新兴产业替代,您怎么看?

  张翎:这个肯定的,所以说这个结构调整是必然的,我觉得未来的牛市就是来自于这种结构调整,首先,现在有很多垃圾股,以后这些垃圾股会越来越不值钱,垃圾股的市值蒸发我觉得是一个大趋势。现在有2000多家上市公司,其中至少有5-800家公司业务上属于不发展的,且不为股东贡献现金流,这样一些公司每个最起码都有10-20个亿的市值,有的甚至更多。设想每个公司估值被溢价了5-10个亿,如果算500家公司,那么这个市场有多少宝贵的资金是浪费在这些公司上?未来市场的资源配置能力逐步加强,那么势必资金会从这种公司当中出来,流向一些成长性好的公司,那么就会造成有些股票长期牛市,有些股票长期熊市,这个我觉得就是结构化牛市的一部分。

  其次,就是原来一些大行业,由于这些行业的增长性趋缓,那么市场势必会对它的价格按现金分红情况调整到一个理性回报上。如果既不分红,业务成长又很缓慢,那么就算你是大企业,也不值那么多钱,因为投资者最终是要看回报的,估值肯定会往下走,那么这部分原来占很大市值的公司也慢慢会缩小,这种结构性调整我觉得是未来3-5年的大方向。

  四条件挑选成长牛股

  私募排排网:您觉得市场启动一波大的牛市行情需要具备哪些条件?

  张翎:你说的这些可能是很多人在考虑的,但是我就不考虑这些,我做投资就看二个条件,第一,有没有便宜的公司;第二这些公司是不是真的好,只看这二点,因为宏观前提我已经假设了,就是可能有波动,但未来十年是看好的,哪怕GDP每年6%-6.5%,我都觉得非常好,足够好公司生长。

  这样一个大的环境是我觉得可以放心的选公司,那么选公司就二个前提,第一这个公司未来三到五年是不是真的好,第二价格是不是便宜,至少让我持有比较愉快。

  我们投的公司有很严格的标准,集中于一些还处于成长初期而空间广阔的行业中,并且一定要求是在细分行业内的龙头企业,由于对企业的管理团队,资产负债,自由现金流、营收的增长和市场份额的提升保持着动态的关注,我们总是能从这些目标公司中收获惊喜,即使是在经济大环境稍不景气的这两年。我们经常跟我们的投资者说,即使明天股市关门,我们投资的企业都是很放心完全值这个价格的。

  看好下游消费

  私募排排网:您刚才谈到比较看好内需相关的行业,能具体讲讲吗?

  张翎:我们投资的都是属于下游行业里面的一些子行业的龙头公司,包括医药、食品、服装等行业里面的一些企业。

  私募排排网:是否你们的投资标的都是限制在下游消费领域?

  张翎:投资范围我们没有限制过,但是公司是有严格限制的,符合我们这些目标的公司不管它属于什么行业,我们都愿意买的,若周期性行业里面有好的公司,它有真正的核心竞争力,未来3-5年能够快速的增长,估值又不高,当然愿意买。

  为什么最后挑的公司会集中在下游消费行业,这既是巧合,又是经济发展到现阶段的必然。结合国外成熟市场的特定发展阶段,比如人均GDP到了4千美金,经济往往都是处于一个

  结构转型时期。六十年代末,美国人均GDP到了4千美金以上,大家都知道美国七八十年代出过哪些牛股,无论是沃尔玛,可口可乐,宝洁等等都是集中在下游消费领域。中国目前恰好也面临这样一个机会,很多公司市值翻几倍甚至几十倍的机会太大,这是时代赐予我们这一代基金经理的机遇。

  银行板块或面临冲击

  私募排排网:对银行股怎么看?

  张翎:先谈一个大趋势,中国现在发生一件非常大的变化,就是间接融资转向直接融资。也就是说原来基本都是通过银行来配置资源,现在慢慢交给资本市场,这个过程虽然很漫长,但事实上你看现在发展那么快的创业板和中小公司私募债等,这说明直接融资“跑步前进”的速度。

  这对银行意味着什么呢?实际上原来这是银行贷款的项目,现在就变成了由股民和债民直接来投资了,另外,原来老百姓的钱都是存银行的,以后慢慢就会过渡向产品化,如理财产品、信托、债券和基金等。原来银行的主流业务存贷款业务,未来会受到严重挑战,这对银行也影响非常大。

  这种大环境会逼迫银行转型,既然我贷款和存款不可能再像过去二十年那样增长,但银行毕竟有资源优势,可以通过做产品,通过资产管理来整合资源。这会对银行个体提出非常高的要求,如果银行抓住了这种机会,未来的空间是很大的,如果还是建立在原来的体制上,靠利差靠政策,那面临的冲击会非常大。

  另外,财富的承载方式也在变化。三十年前有一根金项链就是普通家庭资产的大部分了,二十年前看存款多少家电家具全配都是小康,十年前至今当然就是看房子,是否拥有几套房子无疑代表了绝大多数居民的身价。而未来社会上的财富体现形式都是以市值来表现的,而不是银行存款,市值就是财富的主要载体。所以,对于银行业在快速变化的大环境下,作为一个平台业务拥有非常大的空间,关键在于有没有优秀的银行间,什么样的思路和怎么样管理。

  中小品牌白酒风险大

  私募排排网:“塑化剂”事件后,你对白酒行业怎么看?

  张翎:白酒行业的高增长已经过去,十几年前我们就投资过白酒,白酒与经济周期有相关性,白酒会滞后于经济的下滑很多年。

  为什么会滞后好多年呢?因为白酒有一个价格效应,当它市场价格在不断上升的时候,市场就会有一个囤积行为,实际上它的需求包括二方面,一方面就是正常需求;第二方面就是投资需求,所以说它的需求是放大的,当它的价格不再上涨的时候,这样无论是经销商、客户等储存它的需求就会下降,这样就会反过来影响它的消费量,而且有可能是释放它原来储存的品种。

  举个很简单的例子,过去五年我可能每年喝3-5瓶酒,但由于价格一直在上涨,所以我可能只喝3瓶,但我会买6瓶,储存3瓶,等到现在它价格不涨了,这个时候经济又不太好,那我就喝喝以前存的,这是一个很正常的逻辑,的确经济也是按照这个逻辑反过来影响白酒的。

  所以从今年的角度来说,我们相对还是比较回避白酒板块的,但茅台凭借它的品质和稀缺性我觉得总体上来说风险是不大的,但对于一些小一点的白酒企业我觉得风险是不能否认的,

  看看98-99年的时候,泸州老窖、酒鬼酒、五粮液的走势就知道了,其实当时的环境跟目前的环境差不多,经济都是处于转型阶段,所以我觉得塑化剂事件对白酒行业的影响是很小的,只是导火线,主要是目前本身是一个很自然的行业挑战。